Trong khi Việt Nam đang kỳ vọng được MSCI xem xét nâng hạng trong những kỳ tới, một thị trường chứng khoán lớn tại Đông Nam Á lại đối mặt nguy cơ theo hướng ngược lại.

Indonesia hiện đứng trước khả năng bị MSCI hạ từ nhóm thị trường mới nổi xuống thị trường cận biên. Chỉ vài năm trước, đây vẫn là một trong những điểm đến được nhà đầu tư quốc tế ưa chuộng nhất trong nhóm thị trường mới nổi, nhờ tốc độ tăng trưởng kinh tế ổn định, nguồn tài nguyên dồi dào và triển vọng dài hạn xán lạn.

Tuy nhiên, tâm lý đó đã thay đổi nhanh chóng. Trong hơn một năm qua, nhà đầu tư nước ngoài liên tục bán ròng cổ phiếu Indonesia khi họ ngày càng hoài nghi về khả năng đầu tư tại thị trường này.

Tháng 5 vừa qua, Indonesia đã đánh mất vị trí thị trường chứng khoán lớn nhất Đông Nam Á vào tay Singapore. Đây là một diễn biến đáng chú ý khi quy mô nền kinh tế Indonesia lớn hơn cả Singapore và Thái Lan cộng lại, theo số liệu từ World Bank. 

Sự đảo chiều phản ánh mức độ suy giảm niềm tin của giới đầu tư đối với Indonesia, đồng thời cho thấy vì sao nguy cơ bị MSCI hạ hạng đang trở thành một trong những vấn đề được quan tâm nhất trên thị trường này.

Sức hấp dẫn của Indonesia

Indonesia từ lâu sở hữu nhiều yếu tố mà các nhà đầu tư quốc tế tìm kiếm. Đầu tiên là quy mô thị trường. Với hơn 287 triệu dân, Indonesia là quốc gia đông dân thứ 4 thế giới. Bên cạnh đó, cơ cấu dân số trẻ giúp quốc gia này trở thành một trong những thị trường tiêu dùng hấp dẫn nhất khu vực. Nhiều thương hiệu thời trang và tiêu dùng lớn có hoạt động tại đây.

Indonesia cũng là một cường quốc xuất khẩu. Các mặt hàng quan trọng bao gồm dầu cọ, than nhiệt và niken. Trong đó, niken đặc biệt quan trọng khi là nguyên liệu đầu vào thiết yếu cho pin xe điện và quá trình chuyển đổi năng lượng toàn cầu.

Ở góc độ đầu tư, Indonesia bắt đầu nổi lên sau cuộc khủng hoảng tài chính châu Á cuối thập niên 1990. Sau giai đoạn đó, Jakarta triển khai hàng loạt cải cách thể chế và tài chính, giúp môi trường kinh doanh trở nên ổn định hơn.

Một trong những biện pháp quan trọng nhất là quy định giới hạn thâm hụt ngân sách ở mức tối đa 3% GDP. Quy định này giúp Indonesia xây dựng hình ảnh một quốc gia có kỷ luật tài khóa, tạo niềm tin đối với nhà đầu tư quốc tế.

Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) vào Indonesia tăng mạnh trong những năm 2000, vượt nhiều quốc gia trong khu vực như Malaysia và Thái Lan. Nguồn vốn này, cùng với các cải cách kinh tế, đóng vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy tăng trưởng. Ngoại trừ giai đoạn đại dịch COVID-19, Indonesia duy trì tốc độ tăng trưởng quanh mức 5% trong phần lớn hai thập kỷ qua.

Đến khi ông Joko Widodo nhậm chức tổng thống vào năm 2014, Indonesia đã trở thành một trong những câu chuyện tăng trưởng hấp dẫn nhất Đông Nam Á

Chính quyền ông Widodo theo đuổi chương trình cải cách thân thiện với thị trường, tập trung vào phát triển cơ sở hạ tầng, đơn giản hóa thủ tục đầu tư và thu hút vốn nước ngoài.

Hai dấu mốc quan trọng là Luật Omnibus năm 2020 và Danh sách Đầu tư Tích cực năm 2021. Các cải cách này giúp dỡ bỏ nhiều rào cản đối với nhà đầu tư ngoại, đồng thời mở cửa hàng trăm lĩnh vực kinh doanh cho vốn nước ngoài, từ dịch vụ xây dựng, logistics cho đến năng lượng.

Song song với đó, Jakarta triển khai chiến lược chế biến hạ nguồn (hilirisasi). Thay vì để doanh nghiệp tự do xuất khẩu nguyên liệu thô, chính phủ tìm cách buộc nhiều hoạt động chế biến và sản xuất diễn ra trong nước.

Niken là ví dụ nổi bật nhất. Sau khi cấm xuất khẩu quặng niken, Indonesia đã thúc đẩy doanh nghiệp xây dựng các nhà máy luyện kim, chế biến và sản xuất vật liệu pin trong nước. Chính sách này thu hút hàng tỷ USD vốn đầu tư mới trong bối cảnh nhu cầu xe điện toàn cầu tăng mạnh.

Nhờ những yếu tố đó, Indonesia được xem là một trong những điểm đến hấp dẫn nhất đối với dòng vốn quốc tế. Từ năm 2014 đến khi lập đỉnh lịch sử vào năm 2025, chỉ số IDX Composite đã tăng từ 4.724 điểm lên 9.174 điểm. 

Những vết rạn nứt ẩn sau đà tăng

Tuy nhiên, việc thị trường liên tục đi lên không đồng nghĩa mọi thứ đều vận hành lành mạnh. Bên dưới bức tranh tăng trưởng tích cực, một số vấn đề mang tính cấu trúc đã âm thầm tích tụ trong nhiều năm.

Nổi bật nhất là tình trạng tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng (free float) thấp tại nhiều doanh nghiệp lớn. Theo tờ Financial Times, ngày càng nhiều nhà đầu tư quốc tế phàn nàn rằng các công ty niêm yết hàng đầu Indonesia có lượng cổ phiếu lưu hành hạn chế và quyền sở hữu tập trung trong tay một số ít cổ đông lớn.

Đây cũng là một trong những lý do chính khiến MSCI phát đi cảnh báo về khả năng hạ Indonesia xuống nhóm thị trường cận biên vào tháng 1. 

Tại Indonesia, nhà đầu tư nội địa thậm chí có thuật ngữ riêng để chỉ những cổ phiếu như vậy: Saham gorengan, hay "cổ phiếu chiên giòn".

Khi lượng cổ phiếu lưu hành quá ít, chỉ cần một lượng tiền tương đối nhỏ cũng có thể đẩy giá cổ phiếu tăng mạnh. Điều này khiến vốn hóa thị trường của nhiều doanh nghiệp tăng vọt trong thời gian ngắn, đồng thời tạo ra nghi ngờ về khả năng thao túng giá.

Vấn đề trở nên nghiêm trọng hơn khi ngày càng nhiều doanh nghiệp lớn niêm yết với tỷ lệ free float thấp.

Trong số đó có những doanh nghiệp của ông Prajogo Pangestu, một trong những người giàu nhất Indonesia.  Vị tỷ phú nắm giữ khoảng 71% cổ phần tại Barito Pacific, tập đoàn công nghiệp niêm yết từ thập niên 1990, và gần 85% cổ phần tại Petrindo Jaya Kreasi, công ty đầu tư khai khoáng niêm yết vào năm 2023.

Cơ cấu sở hữu tập trung này đã góp phần tạo nên những biến động giá đáng chú ý. Sau khi lên sàn, cổ phiếu Petrindo Jaya Kreasi từng tăng gần 4 lần chỉ trong thời gian ngắn.

Trong khi đó, ở thời kỳ đỉnh cao, giá trị thị trường của Barito Pacific đạt gân 24 tỷ USD vào tháng 10/2025. Nhưng hiện tại, vốn hóa của Barito Pacific đã giảm còn gần 8 tỷ USD. Những diễn biến trên cho thấy các cổ phiếu có tỷ lệ cổ phiếu lưu hành tự do (free float) thấp có thể biến động nhanh đến mức nào.

Điều gì chờ đợi Indonesia phía trước?

Cảnh báo của MSCI hồi tháng 1 đã gây ra đợt bán tháo mạnh nhất trên thị trường Indonesia kể từ sau khủng hoảng tài chính châu Á. Chỉ trong hai phiên giao dịch 28 và 29/1, ước tính 80 USD vốn hóa thị trường đã bị xóa sổ.

Nếu Indonesia bị hạ từ thị trường mới nổi xuống thị trường cận biên, tác động có thể rất lớn. Nhiều quỹ đầu tư thụ động theo dõi các chỉ số MSCI sẽ buộc phải bán cổ phiếu Indonesia. Các quỹ có quy định chỉ được đầu tư vào thị trường mới nổi cũng sẽ phải rút vốn. Ngay cả các nhà quản lý quỹ chủ động cũng có thể cắt giảm tỷ trọng đầu tư.

Theo dữ liệu do Financial Times tổng hợp, nhà đầu tư nước ngoài đã bán ròng khoảng 3,9 tỷ USD cổ phiếu Indonesia từ đầu năm đến giữa tháng 6, mức rút vốn mạnh nhất kể từ ít nhất năm 1996.

Sự tháo chạy của nhà đầu tư ngoại đã góp phần kéo chỉ số IDX Composite giảm khoảng 29% từ đầu năm, biến Indonesia thành một trong những thị trường chứng khoán có diễn biến tiêu cực nhất thế giới trong năm 2026. Đồng rupiah cũng mất khoảng 7% giá trị và đang giao dịch gần mức thấp kỷ lục so với USD.

Tuần trước, MSCI đã hạ đánh giá về tiêu chí "luồng thông tin" của Indonesia xuống tiêu cực, với lý do dữ liệu sở hữu cổ phần và hoạt động giao dịch vẫn thiếu minh bạch. 

Trước áp lực đó, chính quyền Tổng thống Prabowo Subianto đã công bố một loạt biện pháp cải cách. Jakarta nâng tỷ lệ free float tối thiểu từ 7,5% lên 15%, siết chặt quy định công bố thông tin cổ đông và cam kết tăng cường tính minh bạch của thị trường. Tuy nhiên, các doanh nghiệp được trao thời hạn ba năm để tuân thủ quy định mới, đồng nghĩa kết quả sẽ chưa thể xuất hiện trong ngắn hạn.

Trong báo cáo mới nhất, MSCI đánh giá các biện pháp trên là "bước đi đúng hướng", nhưng nhấn mạnh điều quan trọng đối với nhà đầu tư quốc tế không phải là việc ban hành quy định mới, mà là khả năng thực thi nhất quán và hiệu quả của chúng trên toàn thị trường.

MSCI đã hoãn quyết định xếp hạng Indonesia đến tháng 11 nhằm có thêm thời gian đánh giá hiệu quả của các cải cách. Tuy nhiên, việc trì hoãn này cũng đồng nghĩa tình trạng bất định sẽ tiếp tục bao trùm thị trường chứng khoán Indonesia trong nhiều tháng tới.